我們預(yù)期利率在六月前后開始上調(diào)，由于經(jīng)濟正在迅速進入了負(fù)利率區(qū)域，18個月后利率將積累到200個基點。由于更多的貨幣緊縮政策和行政控制信貸，我們預(yù)計投資會硬著陸。但是由于消費和出口的支持，經(jīng)濟依舊有軟著陸的可能

北京的11家股份制銀行被要求在五月一日前延緩貸款業(yè)務(wù)，這是一項十分重要的舉措，這標(biāo)志著政府開始利用行政調(diào)控方式來抑制過熱的投資。這是前總理朱基在1995年采用過的一項經(jīng)濟調(diào)控方式。這種調(diào)控方式使得過熱的投資行為得到控制，但是也帶來了一段較長時期的經(jīng)濟衰退和通貨緊縮。

從根本來講，我們認(rèn)為采用行政調(diào)控也許是必要的，這可以打破依靠過度投資尋求發(fā)展的地方經(jīng)濟三角。中央政府因為地方政府和銀行對投資放緩的抵制而使得調(diào)控逐漸失效。這種調(diào)控方式對信貸增長的沖擊是很大的，但是在現(xiàn)階段還不能對整個行業(yè)的貸款業(yè)務(wù)起決定性作用，因為11家股份制銀行只控制整個銀行貸款額的14%。雖然如此，這些銀行卻被認(rèn)為是最有競爭力的銀行，它們不僅對迅速擴張的產(chǎn)業(yè)如鋼材、鋁業(yè)等起了很大的作用，也推動四大國有銀行跟著參與爭奪市場份額的競爭。通過延緩這11家銀行的貸款業(yè)務(wù)，四大國有商業(yè)銀行得到了一個遵守中央政府放緩貸款的機會，卻不用擔(dān)心會因此失去市場份額。

在我們看來，政府采用行政權(quán)力的方式降低信貸水平，而不采取市場導(dǎo)向的方法，如利率調(diào)控這一點尤為重要。我們相信，雖然最嚴(yán)厲的行政措施對控制貸款擴張更有效果，但最終會有更大的可能帶來像1995年那樣矯枉過正的效果。

我們預(yù)計不久會出臺新的調(diào)控措施，但是在現(xiàn)階段，還不清楚采取這些措施以后會對經(jīng)濟緊縮造成多嚴(yán)重的結(jié)果。盡管如此，在貸款業(yè)務(wù)被恢復(fù)之前，有很大的可能性會出臺一個市場導(dǎo)向和政府監(jiān)管相結(jié)合的方法，該方法的底線是政府采用更為嚴(yán)厲的措施切斷投資增長，可能會帶來一個急劇的經(jīng)濟滑坡。盡管會出現(xiàn)一個投資硬著陸，但由于國內(nèi)消費的強勁需求和出口的拉動，我們?nèi)匀幌嘈耪w經(jīng)濟仍然有軟著陸的機會。但是，我們謹(jǐn)慎地認(rèn)為硬著陸的風(fēng)險依舊很真實。

自去年秋季以來，我們預(yù)測的投資硬著陸、經(jīng)濟軟著陸以及消費的不著陸還是沒有多少改變，市場中的輿論和北京的聲音與我們的預(yù)期越來越近。我們期待市場的反應(yīng)能夠基于來自中央政府的越來越強硬的政策。

當(dāng)通貨膨脹率再度上升時，我們?nèi)耘f認(rèn)為提高利率是必要而適當(dāng)?shù)氖侄?。這意味著真實利率正在快速進入負(fù)利率區(qū)域，破壞了政府想要控制投資的努力。我們依舊期待著六月份左右會提高利率，在18個月內(nèi)積累到200個基點。但是考慮到北京正在對銀行貸款實行行政監(jiān)管，這樣依靠人民幣升值作為緊縮工具的可能性就變小，雖然在中期內(nèi)我們依舊期待依靠貨幣作為一種方法使得匯率在結(jié)構(gòu)上自由化。

地區(qū)經(jīng)濟三角包括私有企業(yè)、地方政府和地方銀行，這是使投資過熱不斷升溫的主要動力。要打破這個地區(qū)經(jīng)濟的三角，提高利率當(dāng)然是一個必要的條件，但是我們認(rèn)為運用行政手段干預(yù)也是很必要的。當(dāng)北京正在擔(dān)心過度投資、不良貸款和不斷出現(xiàn)的各種發(fā)展瓶頸的時候，地方政府仍舊急不可待地建立自己的投資日程表。從中央政府高層官員最近發(fā)表的言論來看，他們并不掩飾政府的煩惱，那就是中央政府和地方商業(yè)三角的利益沖突。我們期待政府出臺類似的行政監(jiān)管措施。我們注意到政府已經(jīng)委派七個代表團到九個省監(jiān)察過度投資和貸款行為。這和1995年時所用的方式一模一樣，但是這次的規(guī)模比1995年委派50000名官員到地方銀行要小得多。如果中央政府認(rèn)為有必要采取進一步的行動，那么，加強這種監(jiān)管的力度是很容易的事。